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一、       杜拜模式希望破滅？

當全球有部分經濟體出現自去（2008）年9月15日雷曼兄弟宣告破產申請後露出復甦曙光，以及眾多經濟學家擔心金融系統全面性崩潰不但並未出現，反而全球股市強勁回升之情況下，今（2009）年11月25日杜拜政府所屬的「杜拜世界」（Dubai World）宣布美金590億元債券重組並延遲償息六個月，其中包括其下轄子公司納亞勒公司即將於12月到期的美金35億元的伊斯蘭債券。現在金融界在疑慮著：

   1.杜拜世界會淪為另一個雷曼兄弟公司，引爆新一輪全球金融危機嗎？

因為對全球股市而言，金融股、營建股、時尚奢侈品股、涉足投資中東之公司與「杜拜世界」擁有股權之公司股票均成為重災區，因此是否預示上一波的全球性金融海嘯似乎尚未結束？

   2.擁有阿拉伯聯合大公國90％以上石油儲量的阿布達比（也同時擁有世界最大主權基金）會坐視杜拜破產嗎？

   3.一年來世界各主要國家推出各種刺激經濟方案，引發全球性資金氾濫，利率急速下降，致今金融市場回溫，但經濟學界已開始談論各國政府應否開始佈署退市機制時，尤其是澳洲、挪威，央行已調升利率，是否熱錢吹起的經濟泡沫又可能破裂？若此，則實體經濟可能遭受重大衝擊，並且是否摧毀經濟復甦的嫩芽？

   4.如果杜拜金融危機影響新興市場的債信或引發資金自該等地區撤出，則對新興市場的經濟穩定可能產生重大衝擊，而下一波熱錢去處（有可能是中國？）以及對避難貨幣美元價位的影響，也不得不重新評估了。

   5.全球資金大挪移以及各大型國際性銀行倘若因杜拜債務金融危機而受創，會否衝擊歐美地區而引發第二波金融危機？況且在高失業率之背景下，更可能牽引信用卡的債務拖欠，若此，潛藏的金融危機則不能等閒視之了。

   6.杜拜危機對全球投資人造成的信心影響，可能大舉撤出高負債國家的股、債投資，若此則眾所關心的新興市場主權債券違約的CDS（信用違約交換合約）價格已調升的希臘、立陶宛、匈牙利、土耳其、保加利亞、巴西、墨西哥、俄羅斯等國的償債能力更加高度不安。

   7.在「杜拜世界」延遲償債之情況下，立即的風險就是「財務高度槓桿化的銀行可能爆發危機」以及「即使有不動產擔保之債務人，一旦償債能力受損，隨之而來的流動性緊縮將更加速衝擊債務人」。債權銀行與股票投資者將面對要否停損的抉擇？這也說明了儘管全球各大中央銀行致力於穩定金融體系，但卻無法讓所有過度負債的經濟個體或主權國家的金融危機完全消失。

   8.此刻所有銀行都在清查海外投資標的，不管債券或股票基金、CDS價格變動情形，同時也都在重新調查國家與債券發行者的信用評等，政府負債佔GDP比例以及總體經濟、金融發展現況與展望，財務與財富管理部門將儘速掌握最新狀況，然而對一般投資人而言，仍然無法從變化莫測的金融訊息中得到答案或立刻解決的辦法，所以海外投資一味靠金融機構挹注資訊恐怕也未必完全妥當，金融業只好儘可能為投資人提供投資訊息，告知風險，方可謂善盡保護投資人的責任了。

二、       投資人對新興市場投資信心的疑慮？

杜拜是阿拉伯聯合大公國各邦中，石油資源最匱乏的成員之一，為此杜拜擬定願景，走出一條不同的經濟發展道路，追求創新，期望成為世界經濟、金融中心之一，多年來通過吸納外來投資、勞動力與觀光客，實現了經濟快速發展，傲世的世界最高摩天樓「杜拜塔」、世界最大人工島「棕櫚島」奢華地產等宏大工程令人炫目。但隨著上一波金融海嘯的深化衝擊，諸多工程因資金困難而停工，例如「杜拜世界」旗下納西勒公司與其他地產開發公司尚需美金110億元資金，才能確保已開工的四萬戶高級豪宅不會淪為爛尾樓，而僅納西勒公司就需融資美金20億元，但卻籌資無著，只好令大批外籍勞工返國，受此影響最深者恐怕是印度，因為僑居波灣地區之印度海外勞工多半受僱於營建業，而杜拜危機直接衝擊印度僑民的僑匯與就業。據估計印度約有450萬僑民在波灣工作，每年匯回印度外匯約美金100億元。

如今各投資銀行分析師都在評估杜拜危機會否演變成為嚴重的國家倒債事件，例如2000年代初期的阿根廷或1990年代末的俄羅斯，同樣對新興市場造成嚴重不利影響。但唯一比較樂觀的是分析師們普遍認為阿布達比政府會挽救杜拜，而不致讓杜拜重創世界經濟。根據國際清算銀行統計，外國銀行在阿拉伯聯合大公國共有美金1,300億元的曝險部位，但卻只佔全球跨國風險量的0.4％，而在杜拜債務中，曝險最大的是阿布達比銀行，當不至於放任不利局勢之發展而影響該國債信。

目前投資人也在關心杜拜指標性的地產（尤其是商業大樓）、在全球各地大約50個港口之經營權，以及投資於海外尤其是歐美地區的物件會否因籌資而引發降價求售之效應，若此對商業性地產可能有不利影響。此外銀行業的風險問題又成為關注焦點，例如放款意願、利率加碼、以及銀行本身的資本適足率的提升都會增加全球經濟復甦的成本與時間。

所幸一般論者，認為世界金融體系已漸漸恢復比較穩健的體質，或許不必與雷曼兄弟公司破產事件等量齊觀，況且海灣國家擁有豐富石油資源或可支撐世界經濟不會再次陷入金融危機，同時杜拜也積極進行對資本市場有利的債務重組方案，或許不會立即爆發對新興市場的資金斷流現象，但就杜拜等新興市場的資訊透明度或主權基金的高度透明卻加深持續影響投資人對高負債國家投資信心。

總之，杜拜危機最重要的啟示在於警示金融海嘯仍未全部消散，高負債國家的經建計畫脫離不開財務槓桿的定理，美元避難貨幣的地位不變，全球不動產資產等泡沫化疑慮更深。同時對台灣而言，中央政府財政赤字擴大的隱憂更令人難以釋懷。

後記：因為接連二個星期接待中國參訪團而暫停登山，只好以本文權充補文，能否為Banktwo山友們增加談話性題材？我也不知也。

2009.11.29記